Аналитика Руслана Аверина — впервые опубликовано на rfc-base.org.

Кривая доходности ОВГЗ 2026: что рынок закладывает в гривневые и долларовые облигации

Автор — Руслан Аверин.

Кривая доходности облигаций внутреннего государственного займа (ОВГЗ) в середине 2026 года представляет собой один из самых наглядных индикаторов того, как рынок оценивает украинский суверенный риск и перспективы национальной валюты. Аналитики RFC Capital Research рассматривают её не как набор отдельных ставок, а как единую структуру ожиданий, в которой каждый сегмент кривой несёт информацию о том, что участники рынка закладывают в гривневые и долларовые инструменты. Настоящий материал служит аналитическим дополнением к практическому разбору на averin.com — как купить ОВГЗ.

Структура кривой: гривна против доллара

На середину 2026 года гривневые ОВГЗ предлагают доходность в диапазоне 14–17% по различным срокам погашения, тогда как номинированные в долларах выпуски торгуются на уровне 3–5%. Короткий конец кривой заякорен ключевой ставкой НБУ в 15%, что задаёт ориентир для краткосрочных гривневых размещений. Инфляция при этом держится около 8,2%, что означает положительную реальную доходность по гривневым бумагам даже на коротком горизонте.

Разрыв между двумя сегментами составляет около 11–13%. Этот спред — не аномалия, а компенсация: рынок требует дополнительную премию за удержание гривневого риска вместо долларового.

Что заложено в спред: подразумеваемая девальвация против carry

Ключевой вопрос для аналитика — отражает ли спред между гривной и долларом справедливую оценку валютного риска или создаёт возможность для положительного реального carry. Текущий курс держится около 45 за доллар, а консенсус-прогноз на конец года находится в диапазоне 45,7–45,8, что соответствует подразумеваемому ослаблению примерно на 2–3%.

Сопоставление чисел показывает существенный дисбаланс в пользу держателя гривневых бумаг. Carry по гривневым ОВГЗ (14–17%) значительно превышает заложенную в прогноз девальвацию (2–3%), формируя положительный ожидаемый реальный carry.

Аналитики RFC Capital Research подчёркивают: этот расчёт справедлив лишь при условии, что фактическое ослабление гривны не превысит прогнозный сценарий. Если девальвация ускорится сверх заложенных 2–3%, преимущество гривневых бумаг сократится. Тем не менее при текущем раскладе рынок оценивает гривневый carry как привлекательный относительно ожидаемого валютного движения.

Аукционы Минфина как механизм ценообразования

Кривую формируют еженедельные аукционы Министерства финансов, проходящие по вторникам. Именно они задают ориентиры доходности по всей длине кривой и отражают баланс спроса и предложения в реальном времени. Аукцион 2 июня 2026 года привлёк ₴3,17 млрд и продемонстрировал устойчивый спрос на валютные выпуски, что указывает на сохраняющийся интерес инвесторов к инструментам хеджирования валютного риска внутри суверенного долга.

Короткий конец кривой остаётся заякоренным к ключевой ставке в 15%, тогда как более длинные сроки несут дополнительную премию за неопределённость на горизонте нескольких лет. Регулярность аукционов обеспечивает прозрачное ценообразование: рынок еженедельно переоценивает ожидания, а кривая выступает агрегированным выражением этих оценок.

Честная оценка риска

Аналитики RFC Capital Research считают необходимым чётко разграничить категории риска. Внутренние ОВГЗ обслуживаются в полном объёме, и реструктуризация 2024 года затронула исключительно внешние еврооблигации — она не распространялась на внутренний долг. Это принципиальное различие, которое часто упускают инвесторы, переносящие восприятие внешней реструктуризации на внутренние инструменты.

При этом структурным фактором остаётся государственный долг на уровне около 122% ВВП. Этот показатель не отменяет текущую платёжеспособность по внутренним обязательствам, но формирует фон долгосрочного фискального давления, который инвестору следует закладывать в оценку длинного конца кривой. Положительный реальный carry по гривневым ОВГЗ существует не в вакууме: он является вознаграждением за принятие совокупности валютного и суверенного риска в экономике с высоким уровнем долговой нагрузки.

Итоговая картина, по оценке RFC Capital Research, такова: кривая доходности ОВГЗ в 2026 году предлагает положительный ожидаемый реальный carry по гривневым бумагам при умеренной заложенной девальвации, заякоренный короткий конец и прозрачный механизм ценообразования через еженедельные аукционы — при сохранении структурного риска высокого уровня государственного долга.

Источник: rfc-base.org. © RFC Capital Research.